Entendendo as diferenças entre HCTR11, TORD11, VSLH11 e uma pitada de HCST11

HECTARE CAPITAL: para o mercado - crédito para loteamento e multipropriedade; para o cotista - foco em alocação rápida e yield elevado

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Participantes

  • Marcos Correa, Ticker 11
  • Kátia Costa, Hectare
  • Eduardo Malheiros, Hectare

Tópico 1 – Diferenças entre os 3 principais FIIs da casa

1. HCTR11: fundo focado em recebíveis de lastro pulverizado. Ele é basicamente focado em Certificado de Recebíveis Imobiliários, cujo recebível que dá substrato às operações se refere a compra e venda de imóveis.

Lembre: a maioria absoluta dos CRI´s são de dois tipos: relacionados à compra e venda de imóveis (incorporação, loteamento, multipropriedade) ou relacionados a desconto de um fluxo futuro de recebimento de aluguéis

Basicamente, o HCTR “empresta” dinheiro ao incorporador, que vende centenas de imóveis para as pessoas físicas que vão adquirir esses ativos. O recebível de todos esses clientes são o lastro da operação, que através da securitização viram o CRI (principal + juros).

Portanto, uma renda fixa da categoria High Yield: taxas de juros elevadas, operações de menos oferta de créditos, com incorporadores menores (sem rating, balanços menos robustos, etc), e também carregando um risco mais elevado.

2. VSLH11: ligeiramente mais arriscado que o HCTR11: foco em equity. Também tem sua carteira toda focada em CRI, mas com um adendo importante para você ficar ligado: ele foca em cotas subordinadas, aquelas mais arriscadas no encadeamento da dívida. Novamente: mais risco, mais retorno.

A estratégia do Versalhes é adiantar capital ao empreendedor, para que ele possa dar continuidade nas suas atividades, iniciando novos empreendimentos, pois, sem esse artifício via CRI, o incorporador acaba ficando com seu investimento preso, aguardando a entrega das obras para que possa resgatar o equity alocado (essa é uma regra jurídica voltada para as SPE´s, que visa garantir a realização completa da obra e quitação de todos os débitos a elas relacionados).

Aqui, portanto, há um componente mais arriscado: envolve dívida e equity ao mesmo tempo (o final daquela obra anterior e o capital empenhado nas novas operações do cedente).

3. TORD11: fundo mais agressivo da casa. Sua estratégia é de taxa de retorno mais alta, trabalhando prioritariamente em desenvolvimento e uma parcela em dívida. A ideia é que o Fundo tenha entre 50% a 2/3 da carteira no equity de fato, e a utilização dos CRI´s como estratégia complementar.

Aqui o cotista precisa compreender a curva do investimento: há um período de alocação longo (loteamento, via de regra, leva 12 a 24 meses  e multipropriedade ainda mais, de 24 a 48 meses) até o momento que o empreendedor passa a vender sua carteira, junto da evolução de obras, tendo o retorno daquele investimento realizado.

Portanto:

->Equity = mais risco, mais retorno e mais tempo para maturação

->CRI HY = risco alto, retorno alto e cadeia de recebimento iniciando mais rapidamente.

4. Resumindo: em termos de risco temos: TORD11 > VSLH11 > HCTR11

Mais TORD11: É preciso ficar claro que todos esses FIIs possuem algum nível de risco. No caso do TORD11 há vários triggers de mitigação de riscos, mas é importante o investidor ter em mente que ele agrega muito mais risco de em algum momento do seu ciclo de vida dar algum tipo de problema.

Ex.: IGPM muito elevado trouxe alguns problemas: elevou custo de obra, elevou demais a correção das parcelas dos adquirentes de de loteamento e multipropriedade, o que acaba elevando número de distratos, atrasos e renegociações.

5. Há competição ou complementaridade entre os 3 Fundos, já que varios CRI´s estão em mais de um Fundo?

Sim. Na cabeça da gestão, isso é uma vantagem, havendo mais gente observando o mesmo fluxo de recebíveis, monitorando as operações junto com securitizadora e servicer.

Nesse ponto, o investidor que quer ter os 3 Fundos deve ficar ligado para o chamado “overlap”: Você pode ter os 3 Fundos na carteira e entender que faz uma boa diversificação, inclusive em níveis de risco, como citamos, mas precisa estar atento à sobreposição de dessa carteira, com os mesmos Certificados de Recebíveis Imobiliários estão em “duplicidade” no seu portfólio.

Tópico 2 – Seleção e monitoramento dos CRI´s dentro da carteira

6. Gestão faz questão de entender quem é o empreendedor cedente para inserir um determinado papel na carteira. Essa avaliação passa por: entender o tipo de produto oferecido, sua equipe de engenharia, histórico de sucesso nas operações anteriores, qualidade de entregas e também o time de cobrança da ponta devedora e pós-venda.

Em resumo: entender o projeto lastro da operação, mas também todas as referências possíveis do incorporador

Tópico 3: O que significa o indexador “variável” no Relatório Gerencial

7. Na realidade, esse “variável” no RG se refere ao investimento relacionado a equity, que vai dar um retorno ao final do projeto, sem uma indexação de fato ou ao investimento feito em cotas de outros FIIs, que também não há como indexar.

Tópico 4: Benchmark dos Fundos para performance

8. TORD11 alterou de CDI para IPCA. E o VSLH11 já nasce com benchmark em IPCA.

E o HCTR11: ele possui uma taxa de 10%, diferentemente dos demais FIIs High Yield que costumam ter 20%, segundo a gestora. Mas, não há previsão de alteração de benchmark para índice inflacionário.

Por fim: O próximo FII que deve sair, por ser mais high grade, será sem taxa de performance.

Tópico 5: Curiosidade: Nome dos Fundos mais High Yield

9. Os nomes do TORD11 e VSLH11 óbviamente são inspirados em Tratados Internacionais: Tratado de Tordesilhas e Tratado de Versalhes. Há, inclusive, um próximo FII a ser estruturado com inspiração em um Tratado norte-americano.

Tópico 6: O “famoso” CRI IPCA +30%

10. Esse CRI não teve, obviamente, essa taxa de emissão. É que se refere a um CRI de uma empresa que passa por grande dificuldade financeira e que havia muito estresse entre os detentores e o cedente.

11. A Hectare decidiu fazer o estudo da operação e incorporá-lo à carteira em razão da excelente escala de garantias que dão sustento para a operação. Ou seja, a gestora entende que é possível administrar aquela carteira de recebíveis ou operar os imóveis que possam vir a ser executados de forma rentável.

12. Como não havia muitos interessados na operação, houve um desconto de 65% frente ao valor principal de saldo devedor da operação. Considerando um cupom já pré-existente de 12%, que permanece devido, quando é feito o cálculo da nova taxa sobre o novo principal (valendo apenas 35%), acaba-se chegando a essa taxa expressiva de IPCA + 30%.

Lembre: é a regra básica de um título de renda fixa: Preço Unitário do título cai, em valor de mercado; taxa sobe.

Tópico 7 – Redução de exposição ao IGP-M no HCTR11

13. É preciso entender que o IGP-M, historicamente, é o índice comum para venda de imóveis e comum no mercado imobiliário. Sendo assim, as operações costumam replicar o índice que o incorporador usa na sua carteira base.

Mas, com a explosão do IGP-M, houve uma solicitação de troca de indexador nas operações, pelo incorporador, em operações pré-existentes. E, também, as novas operações, em maioria absoluta, têm sido entabuladas em IPCA, exatamente para evitar esses repiques de IGP-M muito volátil.

14. Outro dado interessante do impacto do IGP-M nas operações que já estavam na carteira: como os ativos que são garantia das operações não tiveram a mesma valorização da correção monetária, a consequência foi: as operações ficaram “mais apertadas” em termos de garantias (entre elas, LTV, por exemplo). Por isso é muito importante que as operações sejam feitas com margem de segurança, para que a carteira não colapse.

Tópico 8 – A “frenética” quantidade de emissões

“O fato de serem muitas emissões é que fazemos emissões pequenas, em relação ao tempo e nossa capacidade de originação (…) São muitas porque a gente faz e aloca rápido”. Eduardo Malheiros – Responsável pelo HCTR11

“Tradição da casa: alocação rápida. A gente tem muito respeito pelo dinheiro que capta (…) Se não tem ativo, não faz emissão. E ponto final”. Katia Costa – Responsável pelo TORD11 e VSLH11

15. Meta de quantidade de emissões?

Não existe. Há sempre que se pesar o montante de todas as operações que estão na carteira e vão sendo amortizadas, voltando para o caixa do Fundo. Em síntese: quanto mais o fundo cresce, menos novas emissões serão necessárias, já que a própria carteira se auto-alimenta.

Além disso, está muito relacionado ao pipeline de originação, sempre focando com alocação rápida. É importante também entender o futuro do ciclo imobiliário e do segmento de loteamento residencial e multipropriedade.

Com a pandemia, por incrível que pareça, houve uma demanda enorme para novos loteamentos e é difícil entender qual o tamanho que isso pode chegar, especialmente sendo difícil mensurar o déficit de moradias no país.

Em multipropriedade, a expectativa é muito grande também, sendo um mercado extremamente recente no Brasil.

Para ambos, há estimativas do tamanho do mercado, mas não dá para precisar de fato. A ideia é que existe um espaço de expansão enorme ainda, especialmente fora dos grandes centros. Aí, cada município ou região tem seus players específicos que entendem as demandas específicas de cada localidade.

O momento atual é de oferecer crédito a esses incorporadores que nunca tiveram grande acesso a recursos para desenvolvimento em massa.

Tópico 9 – Loteamento x Multipropriedade

16. O loteamento tem um ponto fundamental de menos risco: a pessoa está comprando o terreno para construir a casa em que ela vai morar. Sendo assim, ela se esforça ao máximo para quitar aquela dívida. na multipropriedade, a relação é diferente: você compra uma propriedade para passar 1 ou 2 semanas de férias.

Explicando a multipropriedade: é um imóvel que que tem na sua essência vários proprietários: cada quarto de hotel, cada quarto de resort ou casa de campo já tem uma divisão da própria matrícula-mãe em frações (por isso, também chamado fracionado). Via de regra, essa matrícula-mãe é fracionada em 26 matrículas-filhas, que conferem ao detentor sua fração de tempo e demais aspectos, nos termos do art. 176, §10,  da Lei de Registros Públicos

17. Essa diferença de relevância para a carteira do cidadão traz a diferença dos riscos: quando o orçamento aperta, é a multipropriedade que você deixa de pagar.

18. Por isso, avaliar a capacidade do empreendedor de multipropriedade de manter de pé aquele projeto, de ele dar certo, de conseguir acompanhar a carteira é fundamental para entrar em uma operação dessas.

Tópico 10 – HCST11

19. Fundo focado em desenvolvimento para residência estudantil. Como o FII está em Oferta, a gestão não pode falar muito. Mas a ideia é comprar terreno, construir e fazer a alocação para estudantes.

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